Belluno e i disagi della neve

Prendo spunto da due articoli, questo e questo, usciti sui giornali bellunesi ieri, oltre che da svariati commenti su facebook. In pratica, ha destato indignazione il fatto che l’amministrazione comunale abbia comprato 100 badili per la neve, a disposizione dei cittadini per eventuali necessità.

Le reazioni dei miei concittadini, captate nel mondo virtuale, sono state perlopiù negative. Alcune frasi a caso:

  • i cittadini potrebbero anche asfaltarsi le strade da soli se è per quello
  • ma a cosa serve pagare le tasse se poi i servizi sono self service??????
  • Con le tasse che paghe i dovarie lustrarme anca i zebedei…!!
  • A prescindere dal fatto in sè, risposte come queste dimostrano ancora una volta da una parte come sia carente, nel cittadino medio, una base culturale economica, mentre dall’altra come sia totalmente scomparsa la cultura liberale della responsabilità del cittadino, sostituita da una macabra involuzione di matrice collettivista del “tutto mi è dovuto”.

    Innanzi tutto, contestualizziamo. La città di Belluno è un comune di montagna, per cui “a rischio nevicata”. La gente si è lamentata assai per la poca efficacia del sistema di pulizia delle strade nei giorni di neve anche se, a onor di cronaca, episodi di paralisi come quelli verificati ad esempio a Milano, non si sono visti. A prescindere da questo, è successo che tratti di strada non fossero stati spalati, che marciapiedi non fossero stati puliti, e che la neve fosse “ingrumata” qua e la. Questo è, all’occhio del cittadino, un disservizio. Il problema è che non basta una o due o tre o quattro strade innevate per definire un servizio come non prestato, così come non bastano dieci/cento/mille strade pulite per definirlo prestato. Ma, per il cittadino, il fatto che la strada da lui praticata sia stata, in realtà, impraticabile, è condizione sufficiente per bocciare la qualità di una prestazione. Il problema è che le aspettative dei cittadini non tengono conto dei vincoli imposti dalla scarsità dei mezzi: mezzi-autoveicoli, mezzi-personale, mezzi-budget, etc. Soprattutto il mezzo-budget, meglio chiamato vincolo di bilancio, pare non essere preso per nulla in considerazione dall’utente medio, il quale, quando glielo si fa notare, risponde tendenzialmente con un “io pago le tasse, quindi…”. L’organo politico il quale non fornisca un servizio considerato adeguato, quindi, è trattato come inetto, come se lo facesse apposta a non dare una prestazione di qualità.
    Invece, per la scarsità di risorse, come per tutte le scelte, la gestione dell’emergenza-neve è da considerarsi scelta economica. Che, data la continuità dell’evento, e l’impossibilità di mantenere strade al 100% pulite, comporta necessariamente l’insoddisfazione di una parte dell’utenza. Ad esempio, la notte della Befana ero con un illustre amico, che a fine serata ho accompagnato a casa. Era circa mezzanotte, ed aveva iniziato a nevicare da una mezzora, oltre al fatto che la neve scendeva copiosa, e la strada era alquanto sdrucciolevole anche con le lamellari. Avrebbe avuto senso intervenire con i mezzi? No di certo, perché a) l’utenza serale non è sufficientemente numerosa, b) ora della mattina sarebbe tornata a ricoprire il tutto.
    La scelta di rimandare al mattino, però, ha comunque delle conseguenze, perché la neve si è accumulata, perché i mezzi essendo limitati non possono essere ovunque a pulire (scontato ma spesso dimenticato), etc.
    Insomma, per le questioni di scarsità di cui sopra, comunque la si metta, la neve produrrà sempre e comunque problemi. Ossia, non è possibile ridurre a 0 i disagi. Per cui, la valutazione del successo non può più basarsi su una scala oggettiva (strade praticabili come quando non nevica), ma giocoforza il risultato massimo deve essere riscalato tenendo conto dell’impossibilità di una riuscita del 100% (ovvero, includendo nel processo valutativo la coscienza della necessaria presenza di disagi). Per ovviare ai disagi, ribadisco, sarebbero necessari più mezzi, più uomini e quindi più spesa. Cosa che non porrebbe alcun problema, se non ci fosse il vincolo di bilancio, ossia la scarsità di fondi.

    Tirando le somme, i mezzi sono scarsi, le risorse sono scarse e costose. per questo gli interventi non possono avere copertura del 100%, e le scelte gestionali devono tenere conto anche di questo. quale danno ne è derivato dall’inefficienza? sbattimenti di palle, ritardi etc, ma niente di economicamente rilevante. ha senso mandare in giro gli spalaneve alle 2 di notte di un lunedì sera quando ha iniziato a nevicare a mezzanotte? no, perché l’utenza tra le 2 e 6 non è tale da giustificare migliaia di euro di spesa, che poi continua a nevicare e tutto diventa vano (e sprecato). Accusatemi pure di essere schiavo della moneta, ma se lo fate vi prego di illustrarmi una via alternativa con cui mandare avanti uno stato. Di sicuro non le belle parole.

    L’intervento del Governo ha peggiorato e prolungato la crisi?

    Secondo Taylor (2009) l’incertezza sulle azioni future di governo e banca centrale ha giocato un ruolo fondamentale nell’acuire la crisi: egli prende infatti spunto dallo spread LIBOR-OIS per dimostrare come non sia stato tanto il fallimento di Lehman Brothers in sé a scatenare il panico nei mercati, ma un avvenimento successivo

    Il 23 settembre fu annunciato il Trouble Assets Relief Program (TARP), un piano che stanziava $700 miliardi. L’incertezza sarebbe derivata dal fatto che, come riporta il Prof. Taylor:
    they provided a 3-page draft of legislation, with no mention of oversight and few restrictions on the use. They were questioned intensely in this testimony and the reaction was quite negative, judging by the large volume of critical mail received by many members of the Congress.As shown in the Chart, it was following this tstimony that one really begins to see the criis deepening, as measured by the relentless upward movement in the LIBOR-OIS spread.

    Secondo questa tesi, dunque, non sarebbe stato il fallimento di Lehman Brothers o l’intervento su AIG ad aver influito sul mercato, bensì l’intuizione da parte del pubblico che il piano non fosse stato studiato a fondo, e la comprensione che la situazione economico-finanziaria si trovasse in uno stato ben peggiore di quanto avessero immaginato. L’incertezza sulle future azioni del Governo è stata inoltre ribadita da un sondaggio, nel quale la mancanza di chiarezza nell’implementazione della TARP è stata confermata da circa il 90% delle banche interpellate. L’incremento dello spread LIBOR-OIS è estremamente marcato, come si evince osservandolo nel lungo periodo, il che rafforza la tesi del Prof. Taylor.

    Libor-OIS lungo periodo (HT ft alphaville)

    Libor-OIS lungo periodo (HT ft alphaville)


    Una critica che potrebbe però essere mossa riguarda l’attendibilità del proxy utilizzato, ossia lo spread stesso, come “barometer of fear of banks insolvency”.
    Il London Interbank offer rate (Libor) è l’interesse a cui le banche sono intenzionate a erogare un prestito alle altre banche, dato un termine (3 mesi, 6 mesi..). L’Overnight Index Swap (OIS) è il tasso di interesse su un contratto derivato del tasso overnight utilizzato dalla FED, il Federal Fund Rate, contratto in cui, alla scadenza, le parti si impegnano a pagare la differenza tra il tasso OIS a termine e la media geometrica del Federal Fund Rate nella durata del contratto. L’OIS indica quindi l’aspettativa del mercato riguardo ai movimenti futuri del tasso di riferimento.
    Lo spread tra i due saggi, dunque, va inteso come espressione del rischio percepito dalle banche nel prestare ad altre banche (“premio per il rischio”). Il premio per il rischio tende ad aumentare nei periodi di alta incertezza, come ad esempio durante crisi finanziarie e recessioni, perché caratterizzati dalla “corsa verso la sicurezza” (flight to safety).
    Si può notare come lo spread sia aumentato, dopo un lungo periodo di calma, il 9 agosto 2007. Questo evento è associato alla preoccupazione che i problemi del mercato subprime si stessero diffondendo in tutto il mercato dei mutui ipotecari. Da li, il suo movimento è stato tendenzialmente in aumento, fino al fallimento Lehman Brothers, dopo il quale lo spread è “esploso”.
    Il dubbio che si può sollevare circa l’imputabilità dell’aumento della percezione del rischio alla mancanza di chiarezza da parte del Governo USA, e non al fallimento Lehman Brothers, come dalla tesi del Prof. Taylor, è che il Libor si basa sulle opinioni aggregate delle singole banche, relativamente al prestito interbancario, che non rispecchia necessariamente l’interesse con cui le banche stesse si prestano il denaro. Come infatti nota Sam Jones:

    More to the point, Libor is calculated from an aggregate of individual banks’ guesses as to what rate at which other banks are likely to lend to them. Libor is a proxy metric.

    Infatti, all’indomani del collasso Lehman Brothers, ci si può razionalmente aspettare che vi sia da attendere un certo lasso di tempo per vederne la realizzazione sul Libor: nessuna banca vorrebbe essere la prima ad alzare la richiesta, per non sembrare la prossima a cadere. Ulteriori prove a favore di questa argomentazione sono riportate dal Wall Street Journal

    “Earlier this year, Libor appeared to be sending false signals. Banks complained to the BBA that rival banks might not be reporting their true borrowing costs because they didn’t want to admit that others were treating them as if they had troubles. That led to a BBA review and the pledge that the rates banks contribute would be better policed.”

    Questo comportamento è ravvisabile anche nell’utilizzo della discount window presso la FED, l’accesso alla quale è visto come sinonimo di stato di necessità, timore che ne ha limitato abbondantemente la diffusione.
    Ad ogni modo, questa interpretazione psicologica non spiega sufficientemente il perché del lasso di tempo tra il fallimento e il suo effetto sul mercato. Più utile, a questo proposito, pare essere l’osservare la variazione delle riserve detenute presso la FED. Se si guarda la base monetaria, si può notare come nei giorni seguenti al collasso di Lehman Brothers le banche hanno raddoppiato la quantità di riserve presso la Banca Centrale.

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    Stando a queste figure, pare che il collasso del mercato interbancario sia avvenuto subito dopo il fallimento di Lehman Brothers, anche se tale collasso non è stato colto immediatamente dal Libor.
    Imputare l’esplosione del credit crunch direttamente al fallimento Lehman o alla mancata chiarezza, ad ogni modo, è un fatto meramente accademico. Senza dubbio entrambi i fattori hanno avuto un ruolo preminente nel gettare panico nei mercati finanziari. Il salvataggio di Lehman avrebbe evitato il manifestarsi della crisi? Gapper, sul Financial Times, afferma:

    I’m not convinced that, even if Lehman had been rescued, that would have averted the problem since the weight of selling and panic would have moved on to the next financial institution and then the next. So the world would probably have ended up in the same position it is in today, with a broad financial sector bail-out.

    La posizione è condivisibile. D’altronde, se si accetta la tesi che imputa al salvataggio di Bear Stearns l’origine dell’eccessiva fiducia, da parte del settore finanziario, di un intervento governativo in caso di necessità da parte di un istituto finanziario in difficoltà, è razionale ritenere che un secondo salvataggio avrebbe rafforzato ancor di più questa idea di sicurezza, incentivando la propensione al rischio e, per quanto possibile, aumentando quel “moltiplicatore del panico” che ha amplificato le ripercussioni sui mercati finanziari. La situazione era dunque destinata, prima o poi, a peggiorare. Ancora una volta pare che l’Ente Sovraordinato, nel non dimostrarsi coerente a livello decisionale, abbia aiutato la situazione a peggiorare.

    Su Dubai, la Commercial Real Estate Bubble e moral hazard

    Commercial Real Estate Is a ‘Time Bomb,’ Maloney Says”,on July 9th 2009 on Bloomberg
    “The $3.5 trillion commercial real estate market is a ticking ”time bomb” that may lead to a second wave of losses at large U.S. banks, congressional Joint Economic Committee Chairwoman Carolyn Maloney said. About $700 billion in commercial mortgages will need to be refinanced before the end of 2010 and ”doing nothing is not an option,” Maloney, a New York Democrat, said at a committee hearing today. This ”looming crisis” may lead to significant losses for banks, force shopping center and hotel owners into bankruptcy, and impede economic recovery, she said.
    The response by banks to this ”growing threat has been slow and inadequate,” said James Helsel, a partner at RSR Realtors in Harrisburg, Pennsylvania, and treasurer for the National Association of Realtors. ”The lack of liquidity and banks’ reluctance to extend lending are also becoming apparent in the increasing level of delinquent properties.” “

    Come scrive il Nobel Paul Krugman, la situazione di Dubai può essere inserita in un triplice contesto: 1) l’inizio di una serie di default sui fondi sovrani, 2) lo scoppio della bomba ad olorogeria di qui sopra in versione Dubai, 3) un problema sui generis del solo Dubai.
    Egli, supportato da Calculated Risk, pensa a una combinazione dei punti 2 e 3.
    Willem Biuter suggerisce di non procedere ad un salvataggio dei creditori: Dubai World e Nakheel, pur essendo controllati dallo stato, sono società private, e il loro debito non rientra nella categoria di debito sovrano, o a garanzia statale. Come scrive, “The government of Dubai is under no legal or moral obligation to provide an ex-post guarantee of the debts of the Dubai World Group and Nakheel. The creditors will have to manage this contingency the way God meant them to: hoping for the best, but living with the restructuring and taking their losses.”
    L’approccio di Buiter è condivisibile, in quanto favorisce la stabilità di lungo periodo diminuendo il moral hazard.
    Come riporta infatti Bloomberg: “The request could also suggest that Abu Dhabi and Dubai have decided to seek to bolster long-term confidence in the market by forcing weaker parts of government businesses to take responsibility for bad decisions and could involve defaults at some Dubai firms”.

    Dato che l’eventuale fallimento di queste società non comporterebbe alcun aumento del rischio sistemico (Krugman nota che “US bond prices are up right now, suggesting that the Dubai thing hasn’t raised expectations of default.), non avrebbe senso aumentare la fragilità di lungo periodo dei mercati stimolando ancor più l’idea del too big to fail: a far questo basta già la FED e il governo Obama.

    Le garanzie implicite contro il fallimento aumentano la propensione al rischio

    Viste le conseguenze devastanti di una possibile interruzione dell’apparato bancario, le autorità governative spesso ritengono di non avere altre opzioni in aggiunta all’intervento, fornendo liquidità o garanzie alle banche, permettendo loro di continuare a svolgere il proprio servizio. Alternativamente, possono optare per il fallimento della banca, proteggendo però tramite garanzie i depositanti, inclusi coloro che non hanno sottoscritto assicurazioni. Questa condotta produce effetti sulle aspettative sia dei creditori che delle banche stesse, sotto forma di distorsione degli incentivi e, come conseguenza, nei prezzi, che dovrebbero essere i vettori delle informazioni. Un investitore che ritiene una banca troppo grande per fallire, infatti, è disposto a concedere credito a un prezzo che non corrisponde ai rischi effettivamente assunti dal beneficiario, che dunque avrà accesso al credito a un costo che contiene, al suo interno, un premio per il rischio non sufficientemente veritiero. Ciò mina l’intero sistema, poiché l’informazione contenuta nel prezzo è artificialmente falsata, creando distorsioni in quello che dovrebbe essere il mercato tendente all’efficienza, con conseguenti inefficienze nell’allocazione dei capitali, socializzazione delle perdite, un vantaggio competitivo per l’ente beneficiario che non deriva da meriti economici, ma esterni al sistema-mercato. Gli azionisti e manager, dall’altra, sono incentivati a prendere più rischi, visto i fondi in eccesso* disponibili, aumentando il rischio reale, ancorché non evidenziato nei modelli**, del sistema.

    Robert Shiller (Schiller, 2000) parla di irrational exuberance per spiegare il fondamento della bolla del mercato americano nel 2000 (“The high recent valuations in the stock market have come about for no good reasons”). E’ però probabile che parte di questa esuberanza sia stata amplificata da motivi non razionali in senso economico, ma razionali in senso opportunistico: una insurance bubble (Miller, Weller, Zhang, 2001), che ha contribuito anche all’aumento degli indici non direttamente colpiti dall’esuberanza.

    Prossimamente scriverò del salvataggio di Long-Term Capital Management, momento da cui si ritiene l’idea di “too-big-to-fail” sia aumentata notevolmente.

    * in eccesso rispetto a quelli che avrebbero potuto ottenere se il pricing del proprio rischio fosse in linea con quanto effettivamente assunto.
    ** I modelli utilizzano ovviamente i valori del mercato, secondo l’assunto che i prezzi siano portatori di informazioni, dimentichi del fatto che ciò è vero quando tutti gli attori economici godono di uguali diritti, fatto che non avviene laddove esiste moral hazard. Il prezzo è infatti artificialmente alterato e, quindi, non veritiero.

    La Greenspan Put

    Era chiamata Greenspan put l’aspettativa che la FED sarebbe intervenuta, in caso di necessità e con successo, per evitare il declino dei prezzi nel Mercato, ma non per bloccarne la crescita: una garanzia sul ribasso, come una opzione put. Ma la banca centrale può solamente tentare di contenere un ribasso, non può evitarlo. Incorporando implicitamente questa (inesistente) opzione durante le operazioni di pricing, si ottiene una riduzione del premium risk, e il conseguente mispricing porta a valutazioni eccessive per asset che, in condizioni normali, non le meriterebbero. Questa vera e propria bolla parte dall’idea errata che la banca centrale abbia un potere sufficiente da bloccare ogni evento negativo.
    Cosa ha generato questa idea? Ricordiamo che gli investitori possono stimare il comportamento futuro osservando le decisioni passate. La storia ha visto la FED protagonista di numerosi interventi a salvaguardia della stabilità del mercato, fatti che hanno influito sulla generazione dell’aspettativa: si pensi ad esempio agli interventi nel 1987, la crisi asiatica del 1997 e il salvataggio dell’hedge fund Long Term Capital Management del 1998, nonché durante lo scoppio della bolla “Dotcom” del 2001, avvenimenti durante i quali la banca centrale é intervenuta in prima persona iniettando liquidità abbassando i tassi di interesse, oltre che salvando imprese in difficoltà.

    Tornerò sul perché tale comportamento è dannoso nel prossimo post.