Monthly Archive for February, 2009

Quantitative Easing – due parole semplici sul Giappone (parte II)

Published by Vittorio Tison on 27 February 2009 in economia. 0 Comments Tags: , , .

Nel post precedente ho evidenziato come la Quantitative Easing Policy (QEP) nel caso Giapponese sia a grandi linee definibile come una espansione del bilancio della Banca Centrale Giapponese (BOJ) dal lato delle passività superiore a quella che sarebbe stata necessaria per mantenere il tasso di interesse target allo 0%, mediante l’incremento della Base Monetaria ottenuto tramite l’aumento delle riserve detenute presso di se dalle banche, il tutto mantenendo pressocché invariata la composizione qualitativa, rischio e liquidità, dell’attivo.

Questo ha introdotto una innovazione nella politica monetaria, in quanto ha spostato l’attenzione dal tasso di interesse, che essendo già attorno allo 0% non forniva più strumenti d’azione, alle riserve detenute. Per dare una idea dell’aumento, la BOJ ha inizialmente fissato come quantità di riserva target 5000 miliardi di Yen, 1000 miliardi in più della riserva obbligatoria. La quantità target è stata via via innalzata fino a 35.000 miliardi di Yen.

Ricordo i tre “pilastri” della QEP Giapponese:

  • spostare l’attenzione dal tasso di interesse nominale alle riserve
  • Mantenere la QEP fino alla fine del periodo deflativo, ossia fino a quando il CPI (core price index) non fosse tornato stabilmente a 0% o ad un aumento di anno in anno.
  • aumentare l’acquisto di bond a lunga durata emessi dal governo, se ritenuto necessario per ottenere la quantità di riserva target

La domanda che ci si pone da un post e mezzo, cui ancora non ho dato risposta, è a che pro questa politica?
Lo scopo è tendenzialmente l’abbassamento del tasso di interesse dei titoli statali di durata superiore all’overnight, così da influenzare (in questo caso abbassare) il tasso di interesse dei titoli a lunga durata. Infatti, il rendimento (o tasso di interesse) dei titoli a lunga durata dipende dal rendimento dei titoli a breve, oltre che dalle aspettative economiche. Infatti la variazione del tasso di interesse da breve a lungo può essere facilmente costruito. Il cammino del tasso di interesse dal breve al lungo periodo è detta curva dei rendimenti.
La BOJ, tenendo il tasso di interesse di breve allo 0% (punto 1), e impegnandosi a mantenerlo a tale livello per unlungo periodo di tempo (punto 2), lavora sulle aspettative degli agenti economici che, qualora credano sia al punto 1 che al punto 2, penseranno che anche il tasso di interesse di lungo si abbasserà. Perché? Perché, come detto, esso dipende dal livello del tasso di interesse di breve (che è 0%), e dal fatto che la gente CREDA (o SI ASPETTI) che rimanga tale.
Una mano ad abbassare il tasso a lungo lo da l’acquisto di bond a lungo periodo (punto 3). Perché? Perché se la Banca acquista tanti titoli emessi sul mercato, ce ne saranno meno a disposizione degli investitori privati. Essendocene meno, per la basica relazione tra domanda e offerta, il loro prezzo salirà. Ma, poiché il prezzo sale, il loro rendimento dovrà scendere.

Ricapitolando, i punti 1, 2 e 3 hanno come fine l’appiattimento della curva dei rendimenti, ossia un abbassamento del tasso di interesse.
Sembra abbastanza accettato dagli studi usciti che l’effetto di abbassamento della curva ci sia stato. Il fatto che il lavorare sulle aspettative e l’acquisto di titoli a lungo periodo sia avvenuto pressocché sempre in simultanea rende difficile individuare l’incidenza delle due operazioni sul raggiungimento del risultato.
Sembra inoltre che abbia avuto successo nel prevenire un ulteriore deterioramento dell’economia giapponese, anche se l’effetto sulla domanda aggregata (la domanda di beni e servizi) e sui prezzi è stato davvero limitato.
Insomma, a tutt’oggi non si sa se tale politica funzioni o meno: c’è ancora dibattito. La cosa non è di poco conto, visto che la QEP è utilizzata al momento dalla FED per contrastare la crisi, come vedremo con (tra l’altro) la differenza di focalizzarsi sull’attivo, e non sul passivo, del bilancio.

Quantitative Easing – due parole semplici sul Giappone (parte I)

Published by Vittorio Tison on 26 February 2009 in economia. 0 Comments Tags: , , .

Il credit crunch ha rispolverato un termine tecnico: Quantitative Easing Policy (QEP). Ad esso è associata una particolare tipologia di politica monetaria, utilizzata per 5 anni, dal marzo del 2001 a quello del 2006, dalla Banca Centrale Giapponese (BOJ) per rilanciare l’economia, stagnante dalla crisi bancaria degli anni ‘90.
Ebbene, questa politica è stata ripresa, seppure con alcune differenze, dalla FED per fronteggiare la crisi finanziaria. Proverò a spiegare a grandi linee di cosa si tratti, rinnovando l’invito a correggermi insultandomi nel caso io spari str.. cavolate!

Innanzi tutto, per semplificare la lettura, diamo alcune definizioni di base:
Base monetaria: è la somma delle banconote/monete in circolazione e le riserve obbligatorie presso la Banca Centrale. Nel bilancio della Banca Centrale figurano al passivo.
Politica Monetaria Espansiva: operazioni mediante le quali la banca aumenta la quantità di moneta presente nel sistema. Può avvenire tra l’altro con la diminuzione del tasso di interesse, oppure mediante interventi sulle riserve.
Zero Interest Rate Policy: la ZIRP è stata usata in giappone negli anni 90, ed è finalizzata a mantenere il tasso di interesse target allo 0%.

Siccome sono ignorante, per un pò di tempo ho pensato che per QEP si intendesse il mantenimento del tasso di interesse target allo 0%. Si, mi sbagliavo. Infatti, il mantenimento del tasso di interesse allo 0% non è un effetto esclusivo della QEP, ma può essere ottenuto anche mediante il tradizionale regime di manovra del tasso di interesse, così come ha fatto la Banca Centrale Giapponese inizialmente.
La Banca Centrale Giapponese ha basato la sua QEP su tre pilastri: il primo è lo spostare l’attenzione dal tasso di interesse alle riserve tenute dalle varie banche presso la Banca Centrale. Le banche devono detenere per legge una riserva in un acconto presso la Banca Centrale (riserva obbligatoria). Non potendo diminuire il tasso di interesse nominale al di sotto dello 0%, si è impegnata a fornire liquidità ben maggiore della riserva obbligatoria, creando quelle che sono vere e proprie “riserve in eccesso”.
Il secondo è l’impegno a mantenere la QEP fino a quando si fosse avuto un incremento stabile del paniere dei prezzi al consumo, indice dell’inflazione, che fino ad allora diminuiva di anno in anno (il giappone era soggetto a deflazione, e l’incremento del cosidetto CPI, core price index, avrebbe significato la fine del periodo deflativo).
Il terzo era l’acquisto di bond a lungo termine emessi dal Governo Giapponese per facilitare la politica.

Si può dire che l’effetto della QEP è l’incremento della grandezza del bilancio della Banca Centrale, con l’aumento della base monetaria (che nel bilancio è iscritta tra le passività) ben oltre quello che sarebbe necessario per mantenere ed ottenere un tasso di interesse target dello 0%, tenendo pressocché invariata la liquidità (che è la capacità di un titolo di essere facilmente ceduto) degli asset e la loro rischiosità.
Abbiamo visto che questo tipo di policy, intervenendo sulle riserve, si focalizza sul lato delle PASSIVITA’ del bilancio della Banca Centrale. Vedremo che la FED, a detta del suo chairman Ben Bernanke, si è focalizzata sul lato dell’Attivo del bilancio della Banca Centrale, ottenendo quello che lo stesso Bernanke chiama Credit Easing, o qualitative easing (come lo ha soprannominato Willem Buiter).

Per maggiori informazioni:
Ugai 2006
Okina 1999
Bernanke 2002, 18/2/2009, 13/1/2009

perché uno stimolo alla spesa non va bene nei paesi debitori?

Published by Vittorio Tison on 13 February 2009 in economia. 1 Comment Tags: , , , .

L’ora è un pò tarda, ma la notte porta consiglio :)
Per rispondere alla domanda del post, facciamo un passo indietro. Parliamo infatti delle
preferenze temporali
La teoria delle preferenze temporali sta alla base del concetto di tasso di interesse. Si parte dal fatto che l’uomo, a parità di condizioni, preferisce la possibilità di poter godere subito di un bene rispetto a goderne in seguito.
Ma partiamo definendo consumatore lungimirante colui che stima la ricchezza di cui disporrà per tutta la vita, per poter definire delle “politiche di consumo”.
Tale consumatore stimerà la sua ricchezza totale come la somma tra la sua ricchezza finanziaria ed immobiliare ed il valore attuale del reddito da lavoro che otterrà durante tutta la sua vita (ossia “quanto valgono oggi tutti i soldi che guadagnerò in futuro?”).
Una volta stimata la sua ricchezza totale, abbiamo detto che potrà valutare politiche di consumo, ad esempio è probabile che decida di consumare di anno in anno una frazione della sua ricchezza in modo da mantenere un livello di consumo costante nell’arco della sua esistenza. Ovviamente non è detto che inizialmente guadagni tanto quanto dopo 10 anni di lavoro, ovvero i primi anni, da “fotocopiatore ufficiale” probabilmente riceverà un reddito di 2, mentre più avanti nel tempo, avanzando di grado e diventando manager potrà ricevere 9. Per mantenere un consumo medio, allora, è probabile che prenda denaro a prestito nei primi anni.
Esemplificando numericamente, definiamo
Rt = Ricchezza totale
F = ricchezza finanziaria
I = ricchezza immobiliare
V(y) = valore attuale dei redditi da lavoro futuri (come ho detto prima, quanto valgono ORA i soldi che riceverò DOPO.
Rt = F + I + V(y)

Insomma, essendo Rt il massimo di ricchezza che potrò ottenere nell’arco della mia vita, rappresenta anche la spesa massima che potrà effetuare: se ho 10 euro non posso prendere qualcosa che costa 12 (legalmente almeno :) ).
Facciamo un passo in più. Supponiamo di essere un consumatore, che stima di avere una ricchezza totale pari a 100. Abbiamo detto che in questo 100 sono compresi redditi che al momento non ho, perché li riceverò negli anni venturi. Supponiamo (toccando ferro e facendo scongiuri vari) di stimare di avere altri 10 anni di vita, e di voler mantenere un consumo costante, quindi pari a 10, e che i miei redditi annuali si suddividano (calcolati al valore attuale del tempo 0) in questo modo:

Anni da 1 a 5 = 7 euro
Anni da 6 a 10 = 13 euro

Come vedete, i primi 5 anni avrò solo 7 euro spendibili, ma avevo deciso di consumare 10 all’anno!! come farò? bè per i primi anni prenderò a prestito i 3 rimanenti, così da ottenere un consumo annuo di 10, e “finanzierò” questa operazione con i maggiori introiti che avrò dal periodo 6 al 10.
Complimenti, abbiamo appena fatto un “business plan” :)

Cosa centra tutto questo con il titolo del post?? Bè, ripensate all’esempio appena fatto, e supponete di consumare 50 il primo anno e 50 il secondo. Ve la siete spassata, vacanze a Curma, Porto Cervo e veline per due anni, ma i restanti 8 li dovrete passare a ripagare i debiti!!!!! Così è successo negli usa! Si sono indebitati per consumare più di quanto potevano. Ma allora è chiaro perché uno stimolo al consumo è inutile, se non dannoso, in questo contesto: è impossibile riportare il pil ai livelli passati, perché l’unico modo per ottenere tale risultato sarà l’indebitarsi ancora, e farlo destabilizzerà ancora di più il sistema.
La politica corretta in questi casi è quella dell’incentivo al risparmio. Ma, essendo un’economia aperta (nel senso che non è un economia di uno stato solo senza contatti con altri stati), e il debito è in gran parte nei confronti di altri stati, come ho già detto più volte, per riequilibrare il trade imbalance è necessaria una manovra globale in cui i paesi in deficit risparmino, e i paesi in surplus consumino.

Ahh, l’europa unita!

Published by Vittorio Tison on 2 February 2009 in economia and politica. 0 Comments Tags: , , , , .

Fa sorridere (per non piangere, beninteso) vedere le reazioni nostrane allo sciopero di più giorni da parte di un migliaio di lavoratori inglesi, che protestano contro il licenziamento di lavoratori inglesi e l’assunzione di stranieri. Il tutto sotto lo slogan british jobs for british workers (slogan comunque citato dallo stesso Gordon Brown qualche anno fa), il quale ci da un vago ricordo di slogan nostrani, e ci fa capire che tutto il mondo è, ahynoi, paese.

Le pressioni protezionistiche da parte dei gruppi di potere locali, l’ultima cosa di cui abbiamo bisogno per riequilibrare lo sbilancio commerciale, cominciano a farsi sentire. Speriamo che i governi continuino a non ascoltarle.