Monthly Archive for November, 2009

Su Dubai, la Commercial Real Estate Bubble e moral hazard

Published by Vittorio Tison on 28 November 2009 in economia. 0 Comments Tags: , , , , .

Commercial Real Estate Is a ‘Time Bomb,’ Maloney Says”,on July 9th 2009 on Bloomberg
“The $3.5 trillion commercial real estate market is a ticking ”time bomb” that may lead to a second wave of losses at large U.S. banks, congressional Joint Economic Committee Chairwoman Carolyn Maloney said. About $700 billion in commercial mortgages will need to be refinanced before the end of 2010 and ”doing nothing is not an option,” Maloney, a New York Democrat, said at a committee hearing today. This ”looming crisis” may lead to significant losses for banks, force shopping center and hotel owners into bankruptcy, and impede economic recovery, she said.
The response by banks to this ”growing threat has been slow and inadequate,” said James Helsel, a partner at RSR Realtors in Harrisburg, Pennsylvania, and treasurer for the National Association of Realtors. ”The lack of liquidity and banks’ reluctance to extend lending are also becoming apparent in the increasing level of delinquent properties.” “

Come scrive il Nobel Paul Krugman, la situazione di Dubai può essere inserita in un triplice contesto: 1) l’inizio di una serie di default sui fondi sovrani, 2) lo scoppio della bomba ad olorogeria di qui sopra in versione Dubai, 3) un problema sui generis del solo Dubai.
Egli, supportato da Calculated Risk, pensa a una combinazione dei punti 2 e 3.
Willem Biuter suggerisce di non procedere ad un salvataggio dei creditori: Dubai World e Nakheel, pur essendo controllati dallo stato, sono società private, e il loro debito non rientra nella categoria di debito sovrano, o a garanzia statale. Come scrive, “The government of Dubai is under no legal or moral obligation to provide an ex-post guarantee of the debts of the Dubai World Group and Nakheel. The creditors will have to manage this contingency the way God meant them to: hoping for the best, but living with the restructuring and taking their losses.”
L’approccio di Buiter è condivisibile, in quanto favorisce la stabilità di lungo periodo diminuendo il moral hazard.
Come riporta infatti Bloomberg: “The request could also suggest that Abu Dhabi and Dubai have decided to seek to bolster long-term confidence in the market by forcing weaker parts of government businesses to take responsibility for bad decisions and could involve defaults at some Dubai firms”.

Dato che l’eventuale fallimento di queste società non comporterebbe alcun aumento del rischio sistemico (Krugman nota che “US bond prices are up right now, suggesting that the Dubai thing hasn’t raised expectations of default.), non avrebbe senso aumentare la fragilità di lungo periodo dei mercati stimolando ancor più l’idea del too big to fail: a far questo basta già la FED e il governo Obama.

Le garanzie implicite contro il fallimento aumentano la propensione al rischio

Published by Vittorio Tison on 26 November 2009 in economia. 0 Comments Tags: , , , , .

Viste le conseguenze devastanti di una possibile interruzione dell’apparato bancario, le autorità governative spesso ritengono di non avere altre opzioni in aggiunta all’intervento, fornendo liquidità o garanzie alle banche, permettendo loro di continuare a svolgere il proprio servizio. Alternativamente, possono optare per il fallimento della banca, proteggendo però tramite garanzie i depositanti, inclusi coloro che non hanno sottoscritto assicurazioni. Questa condotta produce effetti sulle aspettative sia dei creditori che delle banche stesse, sotto forma di distorsione degli incentivi e, come conseguenza, nei prezzi, che dovrebbero essere i vettori delle informazioni. Un investitore che ritiene una banca troppo grande per fallire, infatti, è disposto a concedere credito a un prezzo che non corrisponde ai rischi effettivamente assunti dal beneficiario, che dunque avrà accesso al credito a un costo che contiene, al suo interno, un premio per il rischio non sufficientemente veritiero. Ciò mina l’intero sistema, poiché l’informazione contenuta nel prezzo è artificialmente falsata, creando distorsioni in quello che dovrebbe essere il mercato tendente all’efficienza, con conseguenti inefficienze nell’allocazione dei capitali, socializzazione delle perdite, un vantaggio competitivo per l’ente beneficiario che non deriva da meriti economici, ma esterni al sistema-mercato. Gli azionisti e manager, dall’altra, sono incentivati a prendere più rischi, visto i fondi in eccesso* disponibili, aumentando il rischio reale, ancorché non evidenziato nei modelli**, del sistema.

Robert Shiller (Schiller, 2000) parla di irrational exuberance per spiegare il fondamento della bolla del mercato americano nel 2000 (“The high recent valuations in the stock market have come about for no good reasons”). E’ però probabile che parte di questa esuberanza sia stata amplificata da motivi non razionali in senso economico, ma razionali in senso opportunistico: una insurance bubble (Miller, Weller, Zhang, 2001), che ha contribuito anche all’aumento degli indici non direttamente colpiti dall’esuberanza.

Prossimamente scriverò del salvataggio di Long-Term Capital Management, momento da cui si ritiene l’idea di “too-big-to-fail” sia aumentata notevolmente.

* in eccesso rispetto a quelli che avrebbero potuto ottenere se il pricing del proprio rischio fosse in linea con quanto effettivamente assunto.
** I modelli utilizzano ovviamente i valori del mercato, secondo l’assunto che i prezzi siano portatori di informazioni, dimentichi del fatto che ciò è vero quando tutti gli attori economici godono di uguali diritti, fatto che non avviene laddove esiste moral hazard. Il prezzo è infatti artificialmente alterato e, quindi, non veritiero.

La Greenspan Put

Published by Vittorio Tison on 25 November 2009 in economia. 0 Comments Tags: , , , , .

Era chiamata Greenspan put l’aspettativa che la FED sarebbe intervenuta, in caso di necessità e con successo, per evitare il declino dei prezzi nel Mercato, ma non per bloccarne la crescita: una garanzia sul ribasso, come una opzione put. Ma la banca centrale può solamente tentare di contenere un ribasso, non può evitarlo. Incorporando implicitamente questa (inesistente) opzione durante le operazioni di pricing, si ottiene una riduzione del premium risk, e il conseguente mispricing porta a valutazioni eccessive per asset che, in condizioni normali, non le meriterebbero. Questa vera e propria bolla parte dall’idea errata che la banca centrale abbia un potere sufficiente da bloccare ogni evento negativo.
Cosa ha generato questa idea? Ricordiamo che gli investitori possono stimare il comportamento futuro osservando le decisioni passate. La storia ha visto la FED protagonista di numerosi interventi a salvaguardia della stabilità del mercato, fatti che hanno influito sulla generazione dell’aspettativa: si pensi ad esempio agli interventi nel 1987, la crisi asiatica del 1997 e il salvataggio dell’hedge fund Long Term Capital Management del 1998, nonché durante lo scoppio della bolla “Dotcom” del 2001, avvenimenti durante i quali la banca centrale é intervenuta in prima persona iniettando liquidità abbassando i tassi di interesse, oltre che salvando imprese in difficoltà.

Tornerò sul perché tale comportamento è dannoso nel prossimo post.

Google controlla pure l’aviaria?

Published by Vittorio Tison on 21 November 2009 in personale. 0 Comments Tags: , , .

Molto probabilmente il 90% di voi lo conosce già, ma io l’ho scoperto solo oggi durante la “seduta” mattutina: quei simpaticoni di google “[...](h)ave found that certain search terms are good indicators of flu activity. Google Flu Trends uses aggregated Google search data to estimate flu activity”.

Ma c’è qualcosa che non fanno?

PS è fiqo notare come in US il trend sembra già nella fase calante, mentre nel vecchio continente sembra in dirittura d’esplosione. Anche se probabilmente negli usa è un proxy più attendibile che in europa, dato quanto poco avanzati siamo.
PPS Ovviamente sull’Italia un c’è na mazza.
PPS Su questo sito c’è una bella spiegazione del virus. NFA si dimostra sempre più uno dei migliori blog italiani dove si possono reperire informazioni di qualità.

Contro il protezionismo

Published by Vittorio Tison on 13 November 2009 in economia. 1 Comment Tags: , , , , , , , .

Qui di seguito incollo una mail che ho scritto a un giornale locale, in risposta a una lettera di un signore che accusava i sindacati di “non aver aiutato Bossi quando diceva mettiamo i dazi sulla merce che arriva dall’Asia”, e “Non possiamo fare concorenza a Paesi dove lavorano bambini e carcerati,[...], blocchiamola questa importazione”

Il signor XXX sbaglia nel ritenere i dazi sulle esportazioni cinesi una soluzione alla crisi. Lo pensava anche il Presidente USA Hoover quando varò una serie di misure protezionistiche per contrastare la crisi del ‘29, tra cui lo Smoot-Hawley Act del ‘30, con cui aumentò le tariffe doganali. Questa illuminazione innestò una spirale di protezionismo globale che aggravò la grande depressione, gettando le basi per la seconda guerra mondiale. Lungi dall’affermare che tale politica, qualora attuata dall’Italia, possa avere un effetto lontanamente paragonabile, dato il rachitismo della nostra economia (precisiamo che abbiamo sorpassato l’Inghilterra grazie alla svalutazione della Sterlina, quindi in termini nominali, non reali), é bene comunque ricordare come il protezionismo sia una politica che sussidia i produttori a danno del consumatore (si rendono più costosi i beni importati), e che danneggia l’industria stessa (pensiamo ai produttori di semilavorati), diminuisce l’efficienza e l’innovazione economica. E’ un caso che i regimi totalitari abbiano assunto posizioni protezioniste?
Inoltre, con che coscienza possiamo accusare i paesi emergenti dell’impiego di donne o bambini per la produzione, essendo questa una pratica che ha contribuito enormemente alla manifattura della fù Serenissima fino al 1800, mentre il lavoro domestico delle donne (perlopiù in nero) é stato alla base del “nord est che produce”? Se anche fossimo “puliti”, e per assurdo i dazi non ci danneggiassero, ciò limiterebbe la produzione cinese, e quei lavoratori sfruttati si troverebbero senza lavoro. Non penso che ci ringrazierebbero per averli salvati dalla “schiavitù”. Smettiamo di mascherare la nostra paura della competizione con falso moralismo, rimbocchiamoci le maniche e accettiamo la sfida globale. La stessa sfida che ci ha visti vincenti negli anni ‘60 e ‘70. Lasciando però il protezionismo nel capitolo “Cause della Crisi” nei libri di storia economica.