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Le garanzie implicite contro il fallimento aumentano la propensione al rischio

Published by Vittorio Tison on 26 November 2009 in economia. 0 Comments Tags: , , , , .

Viste le conseguenze devastanti di una possibile interruzione dell’apparato bancario, le autorità governative spesso ritengono di non avere altre opzioni in aggiunta all’intervento, fornendo liquidità o garanzie alle banche, permettendo loro di continuare a svolgere il proprio servizio. Alternativamente, possono optare per il fallimento della banca, proteggendo però tramite garanzie i depositanti, inclusi coloro che non hanno sottoscritto assicurazioni. Questa condotta produce effetti sulle aspettative sia dei creditori che delle banche stesse, sotto forma di distorsione degli incentivi e, come conseguenza, nei prezzi, che dovrebbero essere i vettori delle informazioni. Un investitore che ritiene una banca troppo grande per fallire, infatti, è disposto a concedere credito a un prezzo che non corrisponde ai rischi effettivamente assunti dal beneficiario, che dunque avrà accesso al credito a un costo che contiene, al suo interno, un premio per il rischio non sufficientemente veritiero. Ciò mina l’intero sistema, poiché l’informazione contenuta nel prezzo è artificialmente falsata, creando distorsioni in quello che dovrebbe essere il mercato tendente all’efficienza, con conseguenti inefficienze nell’allocazione dei capitali, socializzazione delle perdite, un vantaggio competitivo per l’ente beneficiario che non deriva da meriti economici, ma esterni al sistema-mercato. Gli azionisti e manager, dall’altra, sono incentivati a prendere più rischi, visto i fondi in eccesso* disponibili, aumentando il rischio reale, ancorché non evidenziato nei modelli**, del sistema.

Robert Shiller (Schiller, 2000) parla di irrational exuberance per spiegare il fondamento della bolla del mercato americano nel 2000 (“The high recent valuations in the stock market have come about for no good reasons”). E’ però probabile che parte di questa esuberanza sia stata amplificata da motivi non razionali in senso economico, ma razionali in senso opportunistico: una insurance bubble (Miller, Weller, Zhang, 2001), che ha contribuito anche all’aumento degli indici non direttamente colpiti dall’esuberanza.

Prossimamente scriverò del salvataggio di Long-Term Capital Management, momento da cui si ritiene l’idea di “too-big-to-fail” sia aumentata notevolmente.

* in eccesso rispetto a quelli che avrebbero potuto ottenere se il pricing del proprio rischio fosse in linea con quanto effettivamente assunto.
** I modelli utilizzano ovviamente i valori del mercato, secondo l’assunto che i prezzi siano portatori di informazioni, dimentichi del fatto che ciò è vero quando tutti gli attori economici godono di uguali diritti, fatto che non avviene laddove esiste moral hazard. Il prezzo è infatti artificialmente alterato e, quindi, non veritiero.

La Greenspan Put

Published by Vittorio Tison on 25 November 2009 in economia. 0 Comments Tags: , , , , .

Era chiamata Greenspan put l’aspettativa che la FED sarebbe intervenuta, in caso di necessità e con successo, per evitare il declino dei prezzi nel Mercato, ma non per bloccarne la crescita: una garanzia sul ribasso, come una opzione put. Ma la banca centrale può solamente tentare di contenere un ribasso, non può evitarlo. Incorporando implicitamente questa (inesistente) opzione durante le operazioni di pricing, si ottiene una riduzione del premium risk, e il conseguente mispricing porta a valutazioni eccessive per asset che, in condizioni normali, non le meriterebbero. Questa vera e propria bolla parte dall’idea errata che la banca centrale abbia un potere sufficiente da bloccare ogni evento negativo.
Cosa ha generato questa idea? Ricordiamo che gli investitori possono stimare il comportamento futuro osservando le decisioni passate. La storia ha visto la FED protagonista di numerosi interventi a salvaguardia della stabilità del mercato, fatti che hanno influito sulla generazione dell’aspettativa: si pensi ad esempio agli interventi nel 1987, la crisi asiatica del 1997 e il salvataggio dell’hedge fund Long Term Capital Management del 1998, nonché durante lo scoppio della bolla “Dotcom” del 2001, avvenimenti durante i quali la banca centrale é intervenuta in prima persona iniettando liquidità abbassando i tassi di interesse, oltre che salvando imprese in difficoltà.

Tornerò sul perché tale comportamento è dannoso nel prossimo post.

Noi non falliremo mai

Published by Vittorio Tison on 12 March 2008 in economia. 0 Comments Tags: , .

La FED sta facendo di tutto per limitare i danni della crisi dei mutui.
Prima introducendo la Term Auction Facility (TAF), un programma di assegnazione mediante asta di fondi, in cambio di garanzie sotto forma di titoli. Possono partecipare all’asta quelle istituzioni che possono ricevere depositi (banche). La restituzione del debito avviene a 28 o 35 giorni, dipende dall’asta.
L’introduzione di questo strumento ha alcune motivazioni, come l’evitare l’utilizzo del cosiddetto discount window, ossia la richiesta diretta di prestito alla banca centrale: se una banca privata chiede soldi in prestito alla Banca Centrale, lascia intendere d’avere problemi di liquidità, con conseguenti problemi nel reperimento di soldi nel mercato interbancario ed eventuale corsa agli sportelli.
Un ulteriore motivazione è la diluizione del rischio. Solitamente le banche centrali, nelle loro operazioni di politica monetaria per il controllo del tasso di interesse, agiscono sui depositi bancari comprando o vendendo titoli di stato, ossia i titoli con il minor rischio (bot). Con la TAF, invece, siccome in cambio del prestito non richiede titoli di stato, ma garanzie di minor qualità, il rischio di queste garanzie passa dalla banca privata vincitrice dell’asta alla banca centrale.

Ieri la fed ha introdotto un nuovo strumento, il Term Securities Lending Facility (TSLF). Questo prestito, che avviene sempre mediante asta, si differenzia dal TAF per la contropartita: lo scambio di titoli. Con questa mossa la fed scambierà 200 miliardi di titoli del tesoro non overnight, ma per 28 giorni, con altri strumenti finanziari di qualità inferiore, compresi gli strumenti basati sui mutui. E’ quindi ancor più evidente lo scopo di redistribuire il rischio.

Cosa comporta tutto ciò?? E’ una soluzione?? Chi lo sa. Da profano, però, ho alcuni dubbi. Agendo in questo modo, iscrivendosi in bilancio titoli rischiosi, la fed non fa altro che socializzare le perdite da malinvestment. Inoltre, dimostra ancora una volta come le banche siano le uniche imprese che non possono fallire, pagando pedaggio per i loro errori. Vergognoso.
Inoltre aggiungo che chi è insolvente, lo sarà per sempre. Non c’è iniezione di moneta che regga. Perché le perdite ci saranno sicuramente, da questo punto di vista, e non c’è molto da fare se non limitare i danni. Sicuramente questa intraprendenza della Fed serve a mitigare il problema del sospetto reciproco tra le banche che, finché non sarà ben chiaro chi e quanto davvero è stato colpito dalla crisi, saranno sempre restie dal prestarsi denaro, mantenendo i problemi di liquidità degli ultimi tempi.
Il tempo ci dirà, chissà quando, il fio da pagare per questi interventi.

Ribadisco la mia incompetenza in materia, per cui se mi dite dove sparo minchiate, date una mano a limitare la diffusione di ignoranza cui partecipo attivamente :)